формулювання цілі реалізації інвестиційного проекту;

встановлення позиції, з якої має проводитися аналіз вигід і витрат;

виявлення вигід і витрат, що зумовлені здійсненням інвестиційного проекту;

визначення часового обрію для аналізу вигід і витрат;

представлення вигід і витрат у грошовому вимірі.

Перше завдання, яке постає перед проектним аналітиком, полягає в тому, щоб з'ясувати, які з "ефектів", що пов'язані зі здійсненням інвестиційного проекту, можуть бути віднесені саме до вигід, а які - до витрат.

Аналіз вигід і витрат проходить червоною ниткою через всі аспекти, за якими проводиться оцінка інвестиційного проекту, і знаходить своє концентроване вираження в фінансовому та економічному аналізі, якими передбачається співставлення вигід і витрат за певною системою показників, що обрані як критерії ефективності проекту.

Одна з найсуттєвіших проблем, яка постає в умовах аналізу вигід і витрат, що зумовлені здійсненням інвестиційного проекту, пов'язана з їх ідентифікацією. Це означає визначення додаткових вигід і витрат або додаткових чистих вигід, або дослідження зміни у вигодах і витратах суспільства або окремого підприємства, які є результатом здійснення інвестиційного проекту:

Для того, щоб виявити саме ті вигоди і витрати, джерелом яких виступає інвестиційний проект, що розглядається, необхідно коректно обрати базу для порівняння. Такою базою виступає так звана ситуація "без проекту", яка, як правило, є динамічною і може зазнавати суттєвих змін залежно від зовнішнього середовища існування підприємства. Якщо ці зміни не враховувати, то оцінки вигід і витрат, які відносять на певний інвестиційний проект, можуть виявитися хибними. Таким чином, коректним щодо аналізу вигід і витрат за певним інвестиційним проектом є порівняння ситуації "без проекту" і "з проектом", в умовах проведення якого особливого значення набуває прогнозування. Варіанти розвитку ситуації "без проекту" і результати, які забезпечує здійснення інвестиційного проекту - ситуація „з проектом”, представлено на рис.

Рис. Порівняння ситуації „з проектом” і „без проекту”.

На рис. представлено ситуацію "без проекту", за якою очікуються скорочення вигод і ситуацію "з проектом ", який повинен запобігти такому скороченню і забезпечити зростання доходів на підприємстві.

У проектному аналізі розрізняють явні і неявні вигоди і затрати.

Явними називають матеріальні вигоди (затрати) обумовлені зменшенням (збільшенням) витрат або отриманням додаткових доходів (витрат), величина яких, як правило, очевидна, що дозволяє досить легко визначити їх фінансове значення. Зазвичай явні затрати і вигоди використовують для розрахунків фінансового аналізу проекту, оскільки вони базуються на оцінці вигід і затрат з урахуванням ринкових цін.

До неявних вигід (затрат) належать побічні вигоди (затрати), які супроводжують проект. Вони пов'язані, як правило, з економічними або соціальними наслідками проекту і мають непрямий характер. Неявні вигоди (затрати) обов'язково відображаються в економічній оцінці проекту, коли його привабливість оцінюється з позицій суспільства в цілому. Для оцінки вигід і затрат з точки зору економічного аналізу бажано використовувати альтернативну вартість ресурсів і продукції.

В умовах поетапного здійснення інвестиційного проекту постає проблема доцільності включення до витрат проекту незворотних витрат, тобто витрат, які були понесені раніше і не є додатковими. Аналогічним чином, як вигоди, які слід відносити на певний інвестиційний проект, розглядаються лише ті вигоди, які з'являться після і понад вигід, які вже надходять від інвестиційного проекту, що залишився незавершеним.

Наприклад: підприємством за обладнання, яке є частиною нового інвестиційного проекту, минулого тижня було заплачено 600 грн. Сьогодні необхідно витратити ще 800 грн. щоб інвестиційний проект було завершено. Несподівано, перед тим, як зробити другий внесок, ви дізнаєтесь, що максимальні чисті вигоди, які ви отримаєте від здійснення інвестиційного проекту, - 1200 грн. Тобто вартість інвестиційного проекту - 1400 грн., а загальні чисті вигоди - 1200 грн. Чи є сенс витратити 800 грн. на завершення цього інвестиційного проекту?

У будь-якому випадку ви не уникаєте втрати коштів. Якщо не вкласти зазначену суму в інвестиційний проект, то 600 грн., що. вже витрачені, буде втрачено, оскільки чисті вигоди за інвестиційним проектом не можна буде отримати доти, доки його не буде завершено. Якщо ви витратите 800 грн., то ви відшкодуєте ті 800 грн., які буде витрачено сьогодні і, на додачу, отримаєте ще 400 грн. Таким чином, мабуть краще продовжити інвестиційний проект. Важливо підкреслити, що це рішення має ґрунтуватися лише на величині майбутніх витрат (800 грн) і чистих вигід (1200 грн). Витрати, які вже понесені, в майбутньому не мають впливати на рішення щодо доцільності інвестування.

Період, в якому має проводитися аналіз вигід і витрат за інвестиційним проектом, пов'язується, в першу чергу, з його економічним терміном життя, тобто часом, протягом якого вигоди, які забезпечує інвестиційний проект, розглядаються його власниками як суттєві. Встановлення часових меж, в рамках яких вигоди і витрати, що генеруються інвестиційним проектом, мають прийматися до уваги, в значній мірі, впливає на оцінку величини цих вигід і витрат. Крім того, в умовах подальшого співставлення вигід і витрат за відповідною системою критеріїв, які передбачають врахування фактора часу, важливим є визначення не лише абсолютної їх величини за певний економічний термін життя інвестиційного проекту, а й їх розподілу у часі.

При аналізі вигід і витрат перед розробниками проекту постає ряд запитань:

За якими цінами проводити розрахунки?

Яку ставку дисконтування застосовувати?

Як ураховувати інфляцію та ризик інвестора?

Міжнародні фінансові інститути при оцінці вигід і витрат у номінальних цінах застосовують ставку процента, яка за економічним аналізом відповідна до альтернативної вартості капіталу у країні, за фінансовим - рентабельності активів даного підприємства. При оцінці доходів і витрат у реальних цінах використовується реальна відсоткова ставка, що дорівнює різниці між номінальною процентною ставкою, тобто діючою поточною, і річною величиною інфляції. Перевага віддається аналізу вартісних характеристик проекту (доходів і витрат) у реальному виразі, а їх прогноз включає динаміку індивідуальних цін ресурсів по відношенню до загального рівня цін. Це дає змогу застосовувати диференційований підхід до врахування інфляції для різних видів ресурсів.

При проведенні фінансових та економічних розрахунків застосовується змінна за роками ставка дисконту, особливо для найближчого прогнозного періоду. Ризик інвестора враховується збільшенням застосованої реальної ставки процента на певну величину „премії за ризик”.

В умовах нестабільної економічної ситуації в країні необхідно враховувати рівень інфляції. Для практичних цілей в умовах, коли прогнозні індивідуальні показники росту цін для окремих видів ресурсів мало відрізняються від показника загальної інфляції, можна вважати, що оцінки потоків витрат і вигід у реальних цінах близькі до оцінок цих потоків у постійних цінах. Чим більший період прогнозу, тим більш невизначеними є оцінки можливого росту цін на окремі види ресурсів. Тому при проведенні економічного і фінансового аналізу в номінальних цінах рекомендується застосовувати їх до того року, в якому проект сягає повної проектної потужності. Після цього можуть бути застосовані постійні ціни. Найчастіше період, протягом якого доцільно використовувати прогноз зміни цін на різні ресурси, складає термін виконання проекту плюс 5 років його експлуатації.

Окрім розглянутих проблем, пов'язаних з інфляцією, розробникам і аналітикам слід враховувати вплив цього фактора на різні показники і на інших етапах фінансового аналізу (розрахунках коефіцієнтів ліквідності, фінансової стійкості і ефективності виробничої діяльності, обґрунтуванні та виборі форми інвестування тощо), при порівнянні проектів за кількома критеріями.

Чи є ці інвестиційні проекти з точки зору вигід і витрат, які вони забезпечують, рівноцінними? Відповідь - "ні", хоч єдине, що їх відрізняє, - розподіл грошових потоків у часі. Проект С, за яким очікується, що більші грошові потоки надійдуть раніше, можна розглядати як кращий.

Для порівняння окремих грошових сум і потоків за різні проміжки часу використовуються основні принципи фінансової математики. Врахування вартості грошових потоків у часі є базою для розрахунку критеріїв економічної ефективності проекту, які дозволяють з'ясувати доцільність та ефективність вкладення коштів. Деякі основні положення фінансової математики, які забезпечують приведення економічних і фінансових показників різних часових періодів до співставного у часі вигляду, тобто дозволяють врахувати концепцію вартості грошей у часі представлено в додатку

Найчастіше у оцінці ефективності проектів використовується процес дисконтування або процес визначення теперішньої вартості майбутньої суми грошових надходжень, приведених з урахуванням певної ставки процента. Зворотним до процесу дисконтування є процес компаундування, тобто визначення майбутньої вартості, в яку має перетворитися теперішня сума коштів через певний проміжок часу з урахуванням певної ставки.

Така ставка у проектному аналізі носить назву ставки дисконту. В деяких підручниках можна зустріти назви: просто процентна ставка, або вартість капіталу, які за умов сталої ринкової економіки можна вважати ідентичними. Ставка дисконту. - це відносний показник зниження вартості грошового потоку протягом певного часового періоду або гранична ставка доходу, на сонові якої приймається рішення про ефективність проекту. На практиці доходність капіталу є величиною змінною, яка залежить від ступеня ризику тієї сфери діяльності куди планується вкласти інвестиції. Зв'язок тут прямо пропорційний - чим вищий ризик за проектом тим вища ставка дисконту. Найменш ризикованими є державні цінні папери, але вони і мають найнижчу ставку доходності на інвестиції, які вкладені в них.

У будь-якому разі інвестор розраховує показники ефективності проекту і приводить грошові потоки до сучасних умов, маючи передусім так би мовити свій інтерес, а отже, визначає рівень норми дисконтування, що відповідає його розумінню “зміни вартості грошей у часі”. Він прагне позичити свої гроші якнайдорожче, а позичальник отримати необхідні інвестиційні ресурси якнайдешевше. Тому визначення ставки дисконту з цих позицій може дещо відрізнятися і за методами і за кількісним виміром, тяжіючі до золотої середини.

Дисконтну ставку визначають як рівень доходності, що можна отримати виходячи з різних інвестиційних можливостей. У фінансовому аналізі ставку дисконту, як правило, визначають на базі того процента, під який дана фірма може позичити кошти, збільшуючи його на ризикованість проекту. Ризикованість окремих видів і цілей інвестицій наведено в табл.5.3

Таблиця 5.3

Види інвестицій і відповідний розмір ризику

Розмір ставки дисконту залежить від стану економічної системи країни, де реалізується проект:

- у стабільній ринковій економіці;

- у перехідний період;

- в умовах існування високих темпів інфляції.

У стабільній ринковій економіці величина норми дисконту стосовно власного капіталу визначається з депозитного процента по вкладах з урахуванням інфляції та ризиків проекту. Норма дисконту відносно позикового капіталу буде визначатися на рівні процентних виплат за користування позиками.

В умовах перехідної економіки, коли депозитний процент по вкладах не визначає реальної ціни грошей, можливе використання двох підходів: з позицій фінансового аналізу та економічного аналізу. Для оцінки ефективності з позицій економічного аналізу норма дисконту повинна відображати не лише чисто фінансові інтереси держави, а й систему преференцій членів суспільства щодо відносної значущості доходів у різні часові проміжки. В цьому разі значення норми дисконту встановлюється державою як особливий соціально-економічний норматив.

Для оцінки ефективності з позицій фінансового аналізу норма дисконту визначається суб'єктом господарської діяльності з урахуванням альтернативних та доступних на ринку вкладень з порівнянним ризиком.

В умовах існування в країні високих темпів інфляції ставка дисконту підвищується на величину інфляції та величину інфляційного очікування.

Нестабільність економічної ситуації в Україні зумовлює жорсткий підхід до вибору дисконтної ставки у намаганні привести грошові потоки за проектом до сучасних умов. Рекомендована норма дисконтування для розрахунків у сучасних умовах може становити, наприклад, 20-35%.

Складові нижньої межі:

ставка збільшення капіталу (реально існуюча в економіці України) у разі використання відносно безризикових інструментів - 5%;

рівень ризику, пов'язаний з нестабільністю економіки (як експертна оцінка ймовірності змін у макроекономіці, що критично вплинуть на проект), - 10%;

рівень ризику, пов'язаний з конкретним інвестиційним проектом (як експертна оцінка ймовірності подій у проекті, у тому числі через помилки й невдале управління), - 5% (ризикованіші проекти не розглядаються). У підсумку це становить 20%.

Складові верхньої межі:

ставка збільшення капіталу в разі використання відносно безризикових інструментів - 9%;

рівень ризику, пов'язаний з нестабільністю економіки, - 15%;

рівень ризику, пов'язаний з конкретним інвестиційним проектом, - 11% (ризикованіші проекти не розглядаються). У підсумку це становить 35%.

На практиці можуть виникати ситуації, коли інвестування проекту здійснюється не одним, а кількома джерелами надходження ресурсів з різною вартістю капіталу, наприклад, довгострокового банківського кредиту, випуску акцій, нерозподіленого прибутку підприємства, залучення нематеріальних активів окремих учасників проекту тощо. У цьому випадку ставка дисконту являє собою середньозважену вартість різних видів капіталу, що залучаються до проекту і визначається за формулою:

де ri - вартість капіталу і - го виду;

wi - частка капіталу і-го виду в загальній структурі капіталу проекту;

n - кількість видів капіталу, що залучається до проекту.

Графік погашення позик. Кожний платіж позики, яка погашається, частково складається з виплати процентів, а частково - з основної суми, яку необхідно повернути. Для відображення структури платежу будується графік або схема погашення позики, в якому показується загальна сума позики, виплата процентів, внесок за основною сумою позики, а також основна сума позики, що залишилась непогашеною. Такий графік дозволяє краще зрозуміти структуру платежів, що здійснюються, так і має суто практичне значення коли податкове законодавство визнає проценти за кредитом як витрати, які зменшують величину прибутку до оподаткування, важливо знати частину платежів, яка передбачає саме виплату процентів. Розрізняють два способи погашення позик:

виплати щомісячно ануїтетними платежами та

виплати щомісячно рівними частинами з нарахуванням відсотків на залишок заборгованості.

Приклад. Необхідно скласти графіки погашення позики в розмірі 1000 доларів США, яку отримано 13 серпня під 12,5% річних, які нараховуються щоденно, на 1 рік за двома методами. Виплати проводяться наприкінці кожного місяця. Виплата позики та відсотків за схемою нарахування ануїтетних платежів щомісяця представлено у табл.

Таблиця 3.4

Графік погашення позики ануїтетними платежами, доларів США

Виплата позики та відсотків щомісячно рівними частинами з нарахуванням відсотків на залишок заборгованості представлено у табл.