|
Оценка инвестиционной привлекательности предприятияОценка инвестиционной привлекательности предприятия52 КУРСОВАЯ РАБОТА по дисциплине "Экономика организации (предприятия)" на тему: "Оценка инвестиционной привлекательности предприятия" Санкт-Петербург 2008 Содержание
52 Рисунок 1. Структура инвестиционной кредитоспособности предприятия-заемщикаДля оценки кредитоспособности предприятия-заемщика при выдаче инвестиционного кредита необходимо комплексно оценить инвестиционную привлекательность предприятия-заемщика, а также предусмотреть обеспечение кредита и проанализировать качество инвестиционного проекта. Все это позволяет определить степень инвестиционной кредитоспособности предприятия-заемщика.На инвестиционную привлекательность предприятия-заемщика влияют следующие факторы:1. Внешние, в том числе:1) отрасль. Каждая отрасль имеет свои конкурентные особенности, репутацию, так как успешно работающие в отрасли предприятия обычно ассоциируются со всеми предприятиями, входящими в данную отрасль;2) местоположение. К настоящему времени практически в каждом регионе страны имеется предприятие, причем, не редко крупное, которое является инвестиционным тупиком, так как создавалось в условиях административно-командной экономики;3) отношения с властью. В любой стране мира отношения бизнеса с местной и центральной властью значительно влияют на развитие и эффективность;4) владельцы - состав акционеров, их репутация.2. Внутренние факторы, в том числе:1) производственный потенциал предприятия. В его размер (рассчитывается по балансу) не входит кадровая составляющая, уровень организации труда и производства. Это неденежная часть производственного потенциала, которую необходимо анализировать;2) финансовое состояние - предусматривает анализ актива и пассива баланса, его ликвидности, финансовой устойчивости предприятия, анализ денежных потоков, дебиторской и кредиторской задолженности, деловой активности, анализ заёмного капитала, анализ прибыли и рентабельности, и т.д.;3) менеджмент, в том числе организационная структура управления предприятием, квалификация руководителей;4) инвестиционная программа.Оценочная деятельность состоит в получении представления о стоимости объекта оценки или о величине доли собственника на конкретный момент времени.В соответствии со Стандартами оценочной деятельности, утвержденными постановлением Правительства Российской Федерации "Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности" Постановление Правительства Российской Федерации «Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности» от 06.07.01 № 519 // Собрание законодательства Российской Федерации. - 2001. - ?N 50. - ст.4803., в настоящее время утверждены следующие виды стоимости.1. Рыночная стоимость. "Рыночная стоимость - наиболее вероятная цена, по которой данный объект может быть отчужден на открытом рынке в условиях конкуренции, когда стороны действуют разумно, располагая всей необходимой информацией, а на величине сделки не отражаются какие-либо чрезвычайные обстоятельства, т.е. когда:одна из сторон сделки не обязана отчуждать объект оценки, а другая сторона не обязана принимать исполнение;стороны сделки хорошо осведомлены о предмете сделки и действуют в своих интересах;объект оценки представлен на открытый рынок в форме публичной оферты;цена сделки представляет собой разумное вознаграждение за объект оценки и принуждения к совершению сделки в отношении сторон сделки с чьей-либо стороны не было;платеж за объект оценки выражен в денежной форме.Этот вид стоимости применяется при решении всех вопросов, связанных с федеральными и местными налогами. Именно рыночную стоимость определяют при оценке для целей купли-продажи предприятия или части его активов.Рыночная стоимость является объективной, независимой от желания отдельных участников рынка недвижимости и отражает реальные экономические условия, складывающиеся на этом рынке.2. Виды стоимости объекта оценки, отличные от рыночной стоимости Стоимость предприятия (теоретические подходы и практика оценки) / Под ред. Н.А. Абдулаева. - М.: Высшая школа приватизации и предпринимательства, 2007. - С. 42.:стоимость объекта оценки с ограниченным рынком - стоимость объекта оценки, продажа которого на открытом рынке невозможна или требует дополнительных затрат по сравнению с затратами, необходимыми для продажи свободно обращающихся на рынке товаров;стоимость замещения объекта оценки - сумма затрат на создание объекта, аналогичного объекту оценки, в рыночных ценах, существующих на дату проведения оценки, с учетом износа объекта оценки. Этот вид стоимости широко используется в сфере страхования;стоимость воспроизводства объекта оценки - сумма затрат в рыночных ценах, существующих на дату проведения оценки, на создание объекта, идентичного объекту оценки, с применением идентичных материалов и технологий, с учетом износа объекта оценки. В данном случае воспроизводится тот же моральный износ объекта и те же недостатки в архитектурных решениях, которые имелись у оцениваемого объекта. Не учитывается при этом только физический износ;стоимость объекта оценки при существующем использовании - стоимость объекта оценки, определяемая исходя из существующих условий и целей его использования;инвестиционная стоимость объекта оценки - стоимость объекта оценки, определяемая исходя из его доходности для конкретного лица при заданных инвестиционных целях. Инвестиционная стоимость определяется на основе индивидуальных требований к инвестициям. Типичный инвестор, вкладывая в бизнес, стремится получить наряду с возвратом вложенного капитала еще и прибыль на вложенный капитал. Поэтому расчет инвестиционной стоимости производится исходя из ожидаемых данным инвестором доходов и конкретной ставки их капитализации. Инвестиционная стоимость является исходным пунктом переговоров по сделкам купли-продажи, при поглощениях, слияниях и т.д.;стоимость объекта оценки для целей налогообложения - стоимость объекта оценки, определяемая для исчисления налоговой базы и рассчитываемая в соответствии с положениями нормативных правовых актов (в том числе инвентаризационная стоимость);ликвидационная стоимость оценки - стоимость объекта оценки в случае, если объект оценки должен быть отчужден в срок меньше обычного срока экспозиции аналогичных объектов. Различают упорядоченную и принудительную ликвидацию. Упорядоченная ликвидация проводится в течение времени, достаточного для получения максимальной цены. Принудительная ликвидация означает возможно более срочную распродажу активов. Естественно, что она дает меньшую стоимость. При любой ликвидации учитываются затраты на ликвидацию (комиссионные агентам по распродаже, затраты на содержание администрации ликвидируемого предприятия и др.). Западная практика показывает, что ликвидационная стоимость фирмы как единого целого меньше суммы выручки от продажи ее активов;утилизационная стоимость объекта оценки - стоимость объекта оценки, равная рыночной стоимости материалов, которые он в себя включает, с учетом затрат на утилизацию объекта оценки;специальная стоимость объекта оценки - стоимость, для определения которой в договоре об оценке или нормативном правовом акте оговариваются условия, не включенные в понятие рыночной или иной стоимости, указанной в настоящих стандартах оценки.Таким образом, оценка стоимости предприятия представляет собой расчет и обоснование стоимости предприятия на определенную дату. Оценка инвестиционной привлекательности предприятия, как и любого другого объекта собственности, представляет собой целенаправленный упорядоченный процесс определения величины стоимости объекта в денежном выражении с учетом влияющих на нее факторов в конкретный момент времени в условиях конкретного рынка. Несколько громоздкое, на первый взгляд, определение сущности оценки стоимости раскрывает, тем не менее основные (сущностные) черты данного процесса. 2. Основные подходы к оценке инвестиционной привлекательности предприятия2.1 Доходный подходСуществуют три основные группы методик, позволяющих провести оценку инвестиционной привлекательности предприятия. Эти методики выработаны теорией и практикой функционирования зарубежных компаний. Единого общепризнанного подхода не существует. Каждый инвестор по своему усмотрению может использовать собственные методики и подходы. Паутинка Т.И. Методические аспекты оценки инвестиционной ?привлекательности предприятия. -М.: МЭСИ, 2006. - С. 7.Оценку инвестиционной привлекательности предприятия оценщик может осуществлять с помощью следующих трех подходов (приложение 2):1) доходный подход;2) затратный (имущественный) подход;3) сравнительный (рыночный) подход.Доходный подход и методы теории опционов относят к группе динамических методов, поскольку они позволяют привести разделенные во времени денежные потоки к определенному периоду времени.Как показывает практика оценки, в Российской Федерации наибольшее применение находит доходный подход Результаты опроса 415 фирм, проведенного Российским клубом оценщиков за период с 21.04.2006 по 31.07.2006 // Пресс-релиз Российского клуба оценщиков. - М., 2006..При оценке несостоятельных предприятий оценщики предпочитают использовать затратный подход, практически не используют рыночный подход и в ряде случаев (преимущественно на стадии внешнего управления) в основу расчетов ложится доходный подход.По мнению большинства оценщиков, доходный подход "считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку любой инвестор, вкладывающий деньги в действующее предприятие, покупает поток будущих доходов или свободных денежных средств, позволяющий ему окупить вложенные средства, получить прибыль и повысить свое благосостояние" Шипов В.Н. Специфика оценки стоимости предприятий в условиях современной российской экономики // Дайджест-Финансы. - 2005. - № 9(69). - С. 19..В доходном подходе важнейшим понятием является капитализация доходов, под которой обычно понимают "совокупность приемов и методов, позволяющих оценивать стоимость объекта на основе его потенциальной способности приносить доход" Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / Под ред. Н.А. Абдулаева, Н.А. Голайко. - М.: ЭКМОС, 2007. - С. 52.. При использовании данного подхода оценщик определяет текущую стоимость будущих доходов, которые потенциально могут возникнуть в ходе эксплуатации предприятия. В этом случае необходимо применять такой принцип оценки, как ожидание.Доходный подход включает в себя метод прямой капитализации, метод дисконтирования денежных потоков, метод реальных опционов.Сущность метода капитализации можно выразить следующей формулой Грибовский С.В. Методы капитализации доходов. - СПб.: Питер, 2006. - С. 48.:, (1)гдеV - стоимость предприятия:I - чистая прибыль;R - ставка капитализации.Использование данного метода предполагает, что предприятие будет получать одинаковые величины прибыли в течение значительных промежутков времени. На практике такое случается крайне редко, особенно на предприятиях, переживающих не лучшие времена, поэтому метод капитализации дохода при оценке инвестиционной привлекательности предприятий практически не используется.Самым распространенным и в то же время самым сложным из всех существующих методов оценки стоимости предприятия является второй метод доходного подхода - метод дисконтирования денежных потоков.Использование данного метода основывается также на принципе ожидания, то есть подразумевается, что инвестор не вложит в предприятие сумму, большую, чем текущая стоимость суммы будущих доходов от эксплуатации данного предприятия. В свою очередь владелец предприятия не продаст свой бизнес по цене, которая ниже совокупной текущей стоимости будущих потоков доходов. В результате столкновения двух указанных выше мнений формируется рыночная стоимость предприятия, которая равна текущей стоимости будущих доходов.Метод дисконтирования денежных потоков может быть использован для оценки любого действующего предприятия. Особенно целесообразным данный метод является при проведении оценки стоимости тех предприятий, которые успешно функционируют на рынке в течение достаточно продолжительного промежутка времени, получают прибыль и планируют стабильно развиваться. Салун В.С. Как правильно выбрать ставку дисконта. // Рынок ценных бумаг. - 2007. - №8. - с. 24-28.Поскольку главным условием применения метода дисконтирования денежных потоков является наличие у предприятия дохода, можно сделать вывод о том, что для оценки несостоятельных предприятий этот метод можно применять с определенной долей условности. Для предприятий, находящихся на стадии кризиса, стоимость, определенная в соответствии с этим методом, будет, скорее всего, отрицательная, что заставит собственника ввести на предприятии систему арбитражного управления.В системе арбитражного управления указанный выше метод имеет первостепенное значение для определения вариантов сценария развития предприятия (если имеется потенциальный инвестор) при составлении плана внешнего управления. В этой связи оценка инвестиционной привлекательности предприятия выступает как критерий эффективности принятия управленческих решений. Комитет кредиторов, которому необходимо утвердить (или не утвердить) данный план при выборе вариантов развития предприятия должен выбрать тот, который Карев В.П., Карев Д.В. Оценка бизнеса доходным подходом - констатация факта или прогнозное планирование? // Вопросы оценки. -2007. - №1.:более реалистичный;наименее рискованный;может быть реализован в период внешнего управления (как правило.1,5 года):принесет наибольший экономический эффект.В поиске ответа на эти вопросы призван помочь приведенный в плане внешнего управления расчет стоимости предприятия по методу дисконтирования денежных потоков.В тоже время, несмотря на широкое распространение указанного выше метода в оценке инвестиционной привлекательности предприятия, методу дисконтированных денежных потоков присущи некоторые недостатки. В частности, он основан на допущении, что " в течение всего срока прогнозирования руководство будет механически действовать в соответствии с разработанным на дату оценки прогнозом движения денежных средств, чтобы там не происходило с компанией или вокруг нее" Калинин Д. Новые методы оценки стоимости компаний и принятия инвестиционных решений // Рынок ценных бумаг. - 2005. - № 8. - С. 44.. Другими словами, метод не учитывает гибкость управления, нивелирует его способность вносить изменения в уже существующие планы при изменении внешних и внутренних факторов развития бизнеса.Эти недостатки устранены в методе оценки, который называется опционным (или метод оценки реальных опционов). Данный метод представляет собой разновидность метода дисконтированных денежных потоков, который используется для компаний с заемным капиталом.Основное достоинство применения опционных моделей при оценке предприятий заключается в том, что стоимость оцениваемых компаний на практике представляет собой переменную величину. которая зависит от целого ряда внешних по отношению к их производственно-финансовым характеристикам условий. Именно такие переменные величины необходимо оценивать с использованием техники опционного ценообразования.Теория опционов изначально применялась для операций с ценными бумагами, однако позднее она стала также использоваться в реальной экономике, поскольку многие процессы в бизнесе можно представить в виде опционов.Например, если предприятие берет кредит или выпускает облигационный заем, она фактически продает активы кредиторам, имея при этом коллопцион на их выкуп (по цене основного долга с процентами). Если к моменту погашения займа стоимость активов превысит обязательства, компания погасит долг, сняв тем самым обременение со своего имущества; в противном случае она предпочтет не исполнить опцион и подвергнуться процедуре банкротства. Тихонов О. Концепция дохода // Рынок ценных бумаг. - 2007. - №4 - с. 20-25.При использовании метода реальных опционов для оценки инвестиционной привлекательности предприятия собственный капитал будет иметь стоимость даже в том случае, если стоимость фирмы упала ниже номинала непогашенного долга. Такие фирмы будут рассматриваться, как проблемные, однако это не означает, что собственный капитал ничего не стоит. На самом деле, даже самые проигрышные опционы торгуются и имеют стоимость из-за наличия временной премии (то есть возможности того, что за оставшееся до истечения срока жизни опциона время стоимость базового актива может возрасти выше цены исполнения), поэтому собственный капитал будет иметь стоимость.Метод дисконтированных денежных потоков. Стоимость компании по данному методу равна сумме приведенных (дисконтированных) к настоящему времени будущих свободных денежных потоков Компании, то есть рассчитывается по следующей формуле:, (2)Где PV - текущая суммарная стоимость будущих потоков свободных денежных средств;CFi - свободный поток денежных средств за период i;r - ставка дисконтирования;I - порядковый номер периода дисконтирования.Таким образом, метод дисконтированных денежных потоков предусматривает:1) определение горизонта прогноза;2) построение прогнозных денежных потоков;3) расчет стоимости компании в постпрогнозный период;4) выбор ставки дисконтирования;5) расчет предварительной стоимости компании;6) внесение поправок и расчет итоговой стоимости.Горизонт прогнозирования будущих свободных денежных потоков зависит от возможной точности прогнозов и периода планирования в компании. Денежные потоки рассчитываются по следующей формуле:CF=Inflow-Outflow, (3) Где CF - денежный поток;Inflow - приток денежных средств;Outflow - отток денежных средств.Для расчета инвестиционной привлекательности предприятия в постпрогнозном периоде могут применяться несколько методов:1) метод расчета по ликвидационной стоимости (если в остаточном периоде ожидается распродажа, по тем или иным причинам, активов компании);2) метод расчета по стоимости чистых активов (применим для стабильной компании со значительными материальными активами);3) метод предполагаемой продажи (на основе ретроспективных данных по продажам аналогичных компаний);4)"модель Гордона".Модель Гордона основана на предположении, что компания за пределами прогнозного периода будет неопределенно долго функционировать со стабильными темпами изменения денежных потоков.Одним из ключевых моментов использования метода дисконтирования является обоснование ставки дисконта.Ставка дисконта - это ставка дохода, используемая для преобразования будущих денежных потоков в текущую стоимость.Как и метод дисконтирования, метод капитализации исходит из предпосылки, что стоимость предприятия определяется текущей стоимостью его будущих доходов. Этот метод чаще всего применяется тогда, когда есть основания предполагать, что доходы компании будут стабильны и она будет функционировать неопределенно долго. Применение метода предусматривает реализацию следующих процедур Лебедь Н.П., Мендрул О.Г. Практическое пособие по экспертной оценке предприятий. - К.: Эксперт-Л, 2007. - С. 73.:1) анализ и подготовка финансовой отчетности;2) оценка капитализируемой прибыли;3) расчет ставки капитализации;4) расчет предварительной стоимости компании;5) поправка на наличие нефункционирующих активов;6) поправка на размер доли акционерного капитала;7) поправка на ликвидность.При анализе финансовой отчетности выявляются разовые и нерегулярные доходы и расходы, рассчитывается свободный денежный поток и выполняются все другие необходимые расчетные процедуры.При оценке капитализируемой прибыли решается, что будет принято за основу: прибыль или денежный проток, проводится усреднение и иные корректировки выбранного показателя.Ставка капитализации определяется аналогично ставке дисконтирования.Предварительная стоимость предприятия рассчитывается по формуле:, (4)гдеCF - свободный денежный поток или прибыль;G - коэффициент роста свободного денежного потока (прибыли);r - коэффициент капитализации.Рассмотрим пример оценки стоимости мясоперерабатывающего предприятия.Расходы на электроэнергию: согласно проектной мощности и фактической стоимости кВт на дату оценки - 0,64 руб.Расходы на теплоэнергию: в расчете не учитывалась, отопление - электрическое.Расходы на воду: в расчете учитывалось стоимость лицензии на пользование водой и налоговые платежи на недра (Заказчик имеет собственную артезианскую скважину и водонапорную башню), платежи составляют 2 117 руб. /год.Транспортные расходы: рассчитывались исходя из 1 часа работы привлеченного автотранспорта, и составляют при 1 сменном графике работы 148 688 руб., 2 сменном - 297 375 руб., без НДС.Расходы на заработную плату: Штатное расписание представлено Заказчиком.Неотъемлемой частью расходов собственника являются имущественные, земельные и др. налоговые платежи. В настоящем отчете принимаем следующие платежи: налоги на зарплату (36,6%), прибыль (30%); земельные платежи (1237, 8 руб. в месяц), на имущество (2% от остаточной стоимости ОФ), налог в дорожные фонды (1% от валовой прибыли). Налог на добавленную стоимость в расчетах не учитывался.Расчет затрат выполнен доходным подходом.Расходы на ремонт (восстановление устранимого износа).Для ремонта предприятия, восстановления устранимого износа основных фондов и приобретения необходимого оборудования, собственник понесет определенные расходы.Затраты на ремонт составляют: 1 269 721 руб.,Затраты на приобретение оборудования: 1 675 600 руб.Капитальные вложения в 2001г. составляют: 2 945 321рр.Необходимость в заемных средствахПо информации представленной Заказчиком, имеется договоренность с коммерческим банком о кредитной линии на 5,0 мнл. руб. сроком на 3 года, под 28% годовых.Для ремонта предприятия, приобретения дополнительного оборудования и закупку сырья собственник привлекает заемные средства (инвестиции) в виде кредита в 2007г на сумму 5 127 417 руб.Инвестиции - это способ помещения капитала, который должен обеспечить сохранение или возрастание стоимости капитала и (или) принести положительную величину дохода. Оценка бизнеса / Под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 2007. - С. 112.Погашение кредитных средств производится в течении 2002-2003 гг.Продукцией предприятия является колбасные изделия. Стоимость одного кг продукции принималась исходя из средних рыночных цен на выбранный ассортимент, с последующим учетом инфляции.Для того, чтобы определить валовой объем продаж продукции исходили из проектной мощности предприятия при 1 сменном режиме работы и 2 сменном режиме работы. Расчет строился на следующем алгоритме: в первом году предприятие работает в 1 смену, начиная с 2002 года в 2 смены. При переходе на 2 сменный режим работы себестоимость выпускаемой продукции снижается, что позволяет увеличить рентабельность предприятия при неизменной цене на продукцию. Поправки на разделку мяса говядины и свинины принимались по "Сборнику нормативных показателей мясной промышленности". Коэффициент дисконтирования, учитывающий риски при реализации проектов, определяется по формуле:d = di + Р/100; где Р/100 поправка на риск.Ставка рефинансирования 25%, темп инфляции на текущий год 12%, величина риска оценивается как высокая Р = 15%. Коэффициент дисконтирования с учетом рисков вложения в данный проект составляет:d = 0,12 + 0,15 = 0,27 или 27%. Расчет ставки дисконта возможен по следующей формуле d = 26,41 • ln r - 64,16,Где d - расчетная ставка дисконта;r - ставка рефинансирования ЦБ РФ.Коэффициент дисконтирования равен d = 26,41 • 3,21 - 64,16 = 21%.По методу кумулятивного построения. За основу берется безрисковая банковская ставка (наиболее надежные российские банки) к которой прибавляются поправка на страновой риск (кредитный рейтинг страны) и коэффициент ликвидности рынка недвижимости.Значения перечисленных слагаемых ставки дисконтирования определяем следующим образом:В качестве безрисковой ставки естественно принять годовую процентную ставку наиболее надежных российских банков. Принимаем ставку рефинансирования ЦБ 25% + 3%.Для России, по определению экспертов рейтинговых агентств, страновой риск находится в диапазоне 3,5 - 5%. Принимаем 5%.С учетом динамики цен и среднего времени продаж коэффициент ликвидности рынка недвижимости равен 6%.Для расчетов принимаем ставку дисконтирования равную 39%Поток доходов "равен": чистая прибыль "плюс" амортизационные начисления "минус" недостаток оборотного капитала "минус" капитальные вложения "минус" возврат кредита:При применении в оценке метода ДДП необходимо суммировать текущие стоимости периодических денежных потоков, которые приносит объект оценки в прогнозный период, и текущую стоимость стоимости в пост прогнозный период, которая ожидается в будущем.Текущая стоимость денежного потока за 2000-2005 и текущая стоимость продажи предприятия:1 792 119 + 701 613 + 1 680 891 + 2 576 186 + 2 301 687 + 2 397 141 = 11 449 637 руб.После того, как определена предварительная величина стоимости предприятия, для получения окончательной величины рыночной стоимости необходимо внести итоговые поправки. Среди них выделяются две поправки на величину стоимости нефункционирующих активов и коррекция величины собственного оборотного капитала.Первая поправка обосновывается тем, что при расчете стоимости учитывались только те активы предприятия, которые заняты в производстве, получении прибыли, то есть в формировании денежного потока.Вторая поправка - это учет фактической величины собственного оборотного капитала.При анализе инвестиций были определены:Чистая современная стоимость NPV;Индекс рентабельности PI;Внутренняя норма доходности IRR;Модифицированная внутренняя норма доходности MIRR;Срок окупаемости PP и DPP;Предел безопасности для оценки потока платежей ОШИБКА.Результаты анализа показывают, расчет выполнен в Приложении 2:NPV = 6 325 988,3 руб., если NPV 0, то проект принимается.PI = 2,2, если PI 1, то проект принимается.IRR = 76,0%, если IRR r (ставки дисконтирования), то проект принимается.MIRR = 58,8%, если MIRR r (ставки реинвестирования), то проект принимается.3,5 DPP 4, при получении кредита на три года в размере ~ 5 127 500 руб., при годовой процентной ставке по годам (28%, 26%, 24%) - вложенные инвестиции окупятся в 2004г.Проект имеет хороший запас прочности и будет безубыточным, даже если ошибка при оценке значений потока платежей составит 55,2%.При оценке предприятия методом ДДП, рыночная стоимость составляет:11 500 000 рублей, без учета НДС.2.2 Затратный подходЗатратный подход в оценке инвестиционной привлекательности предприятия рассматривает его стоимость с точки зрения понесенных издержек. Для осуществления этого предварительно проводится оценка обоснованной рыночной стоимости каждого актива в отдельности, затем определяется текущая стоимость обязательств и, наконец, из обоснованной рыночной стоимости суммы активов предприятия вычитается текущая стоимость всех его обязательств, результат показывает оценочную стоимость собственного капитала предприятия.Существует два основных метода в рамках затратного подхода, основанные на стоимости активов:1. Метод чистой стоимости активов. При этом методе активы и пассивы предприятия корректируются до их оценочной рыночной стоимости, и этим определяется совокупная стоимость акционерного капитала комплекса.2. Метод ликвидационной стоимости. При этом методе чистая выручка, получаемая после ликвидации активов предприятия и выплаты задолженности, дисконтируется (приводится) к текущей стоимости.Расчет стоимости чистых активов предприятия проводится в соответствии с Приказом Минфина Российской Федерации "Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ" от 29.01.2003 № 03-6/пз Приказ Минфина Российской Федерации «Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ» от 29.01.2003 № 03-6/пз // Российская газета. - 2003. - № 51..В соответствии с затратным подходом стоимость предприятия определяется по формуле Григорьев В. В., Островкин И.М. Оценка бизнеса. Имущественный подход. М.: Дело, 2007. - С. 76.:СК = А - О, (5)гдеСК - собственный капитал предприятия;А - активы предприятия;О - обязательства предприятия.Методы затратного подхода берут информацию в основном из бухгалтерской отчетности (форма № 1,2) предприятия. Однако балансовая стоимость активов и обязательств вследствие действия различных факторов (инфляция, изменение рыночной ситуации и т.д.), как правило, не соответствует их реальной рыночной стоимости. Поэтому оценщик должен провести корректировку каждого актива и пассива предприятия в отдельности и затем найти стоимость собственного капитала предприятия.Метод стоимости чистых активов применяют в том случае, если компания обладает значительными материальными активами и ожидается, что будет по-прежнему действующим предприятием.Источником исходных данных для оценки служит бухгалтерская отчетность предприятия, в том числе: бухгалтерский баланс, отчет о прибылях и убытках, отчет о движении денежных средств, приложения и расшифровки. Причем, предварительно следует провести инфляционную корректировку данных. Григорьев В.В., Островкин И.М. Оценка предприятий. Имущественный подход. - М.: Дело, 2007. - С. 26.Различают метод скорректированных чистых активов и нескорректированных чистых активов. В первом случае проводится полная корректировка статей баланса, а значит, определяется обоснованная рыночная стоимость каждого актива баланса в отдельности. Результаты расчетов по данному методу более достоверны, чем по второму, когда из-за отсутствия достаточной информации корректировка статей баланса не проводится.Порядок расчета стоимости чистых активов по бухгалтерской отчетности определен в Приказе Минфина Российской Федерации "Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ" от 29.01.2003 № 03-6/пз Приказ Минфина Российской Федерации «Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ» от 29.01.2003 № 03-6/пз // Российская газета. - 2003. - № 51..Чистые активы - это величина, определяемая путем вычитания из суммы активов акционерного общества, принимаемых к расчету, суммы его обязательств, принимаемых к расчету.Рассмотрим оценку стоимости предприятия затратным подходом, используя метод чистых активов.Метод чистых активов предполагает анализ и корректировку всех статей баланса предприятия, суммирование стоимости активов и вычитание из полученной суммы скорректированных статей пассива баланса в части долгосрочной и текущей задолженности. Данный метод расчета стоимости предприятия соответствует международным принципам бухгалтерского учета и широко используется при определении стоимости чистых активов акционерных обществ.Ниже представлен алгоритм реализации метода:Корректировка статей баланса в целях оценки стоимости предприятия заключается как в нормализации бухгалтерской отчетности (в том числе статей баланса), так и в пересчете статей актива и пассива баланса в текущие цены.Пересчет статей актива баланса предприятия в текущие цены состоит:В определении рыночной стоимости основных средств и нематериальных активов;В определении фактической текущей стоимости "незавершенки";В анализе и оценке долгосрочных финансовых вложений;В анализе и оценке по текущим ценам запасов, затрат и денежных средств;В анализе и определении текущей стоимости имеющихся у предприятия задолжностей.После корректировки статей баланса предприятия можно рассчитать чистую стоимость его активов по приведенному алгоритму.Оценка строений. Оценка зданий и сооружений производилась на основе затратного подхода, т.е. на предположении, что затраты на строительство оцениваемого объекта (с учетом накопленного износа) являются приемлемым ориентиром для определения стоимости объекта.Этот подход реализовался в несколько этапов Коупленд Т. и др. Стоимость компаний: оценка и управление. - М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2007. - С. 84.:Рассчитывается восстановительная стоимость или стоимость замещения строений.Рассчитываются все виды износа строений физический, функциональный и внешний.Вычитается величина общего износа строений из затрат на воспроизводство или замещение объекта.Существуют четыре основных метода определения восстановительной стоимости (или стоимости воспроизводства), или стоимости замещения, объекта:Сравнительной единицы измерения (или удельной стоимости);Поэлементный;Сметный;Индексный.В расчетах использовались сравнительная единица измерения (или удельная стоимость).Неустранимый износ объектов определялся по сроку экономической жизни объекта, устранимый износ путем сопоставления фактических дефектов строительных элементов с удельной стоимостью (нормативным перечнем повреждений). Ушаков Е.П., Охрименко С.Е. Рыночная стоимость фирмы: принципы и методы оценки. - М.: ЦЭМН РАН, 2007. - С. 73.На основании произведенных расчетов восстановительная стоимость с учетом износа зданий и сооружений составляет: 5 367 457 руб.Для возврата стоимости не возмещенных инвестиций и следовательно, прибыли предпринимателя в затратном подходе должны выполнятся на базе нормы процента, раной ставке рефинансирования (24%) или норме отдачи на капитал.Рыночная стоимость зданий и сооружений составляет: 6 549 626 руб.Оценка машин и оборудования.При оценке машин и оборудования использовались метод прямого сравнительного анализа продаж, с последующими корректировками на соответствующие различия, на доставку, монтаж и наладку.Затем рассчитывается оценочный (экспертный) износ, определяя его как действительную потерю стоимости.При осмотре установлено, что оборудование является новым, - износ равен 0.Рыночная (восстановительная) стоимость машин и оборудования составляет: 12 033 764 руб.Оценка незавершенного строительства.Стоимость незавершенного строительства принимаем по балансу без корректировки.Оценка нематериальных активов.Стоимость нематериальных активов принимаем по балансу без корректировки.По консультации со специалистами предприятия к нематериальным активам относятся организационные расходы.Анализ запасов, расходов будущих периодов, дебиторской задолженности и краткосрочных финансовых вложений показал: запасы - отсутствуют; расходы будущих периодов - оцениваются по номинальной стоимости, дебиторская задолженность - краткосрочная и соответствует рыночной стоимости.По консультации со специалистами хозяйства оборотные активы предприятия соответствуют бух балансу:Расходы будущих периодов - 66 000 руб.,Дебиторская задолженность - 845 000 руб.,Прочие оборотные активы - 1 000 руб.Изучение структуры краткосрочной задолжности предприятия, а так же консультация со специалистами предприятия, позволила сделать вывод: корректировку данных статей производить не следует, так как платежи по этим задолженностям являются обязательными.Таким образом, величина задолженностей предприятия: 911 000 руб.Проведя соответствующие корректировки статей баланса, и вычтя из суммы активов задолженности предприятия, с помощью метода чистых активов, определена оценочная стоимость предприятия, которая равна: 17 911 222 руб.Далее производятся окончательные скидки с оценочной стоимости.Скидка на "закрытость" предприятия принимаем в размере 3%.Стоимость предприятия по методу чистых активов: 17 451 485 руб., без учета НДС.Наиболее распространенным среди российских оценщиков является следующее определение ликвидационной стоимости: "Ликвидационная стоимость представляет собой чистую денежную сумму, которую собственник может получить при ликвидации предприятия и раздельной продажи его активов" Пратт Ш. Оценка бизнеса: анализ и оценка компаний закрытого типа. - М.: РОО, 2005. - С. 112..В стандартах оценки под ликвидационной стоимостью понимается стоимость объекта оценки в случае, если объект оценки должен быть отчужден в срок меньше обычного срока экспозиции аналогичных объектов.Расчет методом ликвидационной стоимости применяется при вынужденной продаже предприятия, поэтому для настоящей работы произведен расчет только методом стоимости чистых активов, который включает в себя несколько этапов:1) оценивается имущество предприятия по обоснованной рыночной стоимости;2) выявляются и оцениваются нематериальные активы;3) определяется рыночная стоимость финансовых вложений, как долгосрочных, так и краткосрочных;4) товарно-материальные запасы переводятся в текущую стоимость;5) оценивается дебиторская задолженность;6) оцениваются расходы будущих периодов;7) обязательства предприятия переводятся в текущую стоимость.Определяется стоимость собственного капитала путем вычитания из обоснованной рыночной стоимости суммы активов текущей стоимости всех обязательств. 2.3 Сравнительный (рыночный) подходСравнительный (рыночный) подход к оценке стоимости предприятия определяет стоимость предприятия с точки зрения того, по какой цене активы предприятия (или весь имущественный комплекс) могут быть проданы на рынке. Ориентировочную стоимость объекта оценщик может получить путем проведения анализа недавно заключенных сделок в отношении купли-продажи аналогичных объектов.Сравнительный подход основан на принципе эффективно функционирующего рынка, на котором инвесторы покупают и продают активы аналогичного типа, принимая при этом независимые индивидуальные решения. Данные по аналогичным сделкам сравниваются с оцениваемыми. Преимущества и недостатки оцениваемых активов по сравнению с выбранными аналогами учитываются посредством введения соответствующих поправок.В зависимости от наличия и доступности информации, характеристик объекта оценки, предмета и условий предполагаемой сделки с объектом оценки в рамках сравнительного подхода применяются следующие методы:метод компании-аналога;метод сделок;метод отраслевых коэффициентов;Метод компании-аналога, как правило, применяется в случае, когда размер оцениваемого участия в уставном (складочном) капитале является неконтрольным.Источником информации о ценах сопоставимых сделок с аналогами объекта оценки являются данные о ценах сделок с акциями и другими ценными бумагами, совершаемых на открытых фондовых рынках (на биржах и в системах открытой электронной внебиржевой торговли), в случае если объект такой сделки не предоставляет его владельцу какие-либо полномочия контроля.В случае если объектом оценки является контрольное участие, оценщик должен осуществить корректировку в размере премии за контрольное участие.Метод сделок, как правило, применяется в случае, когда размер оцениваемого участия в уставном (складочном) капитале является контрольным.Источником информации о ценах сопоставимых сделок с аналогами объекта оценки являются Григорьев В.В., Федотова М.А. Оценка предприятия: теория и практика. - М.: ИНФРА-М, 2007. - С. 93.:1) данные о ценах сделок с акциями и другими ценными бумагами, долями (вкладами) в уставных (складочных) капиталах, в случае если объект такой сделки предоставляет его владельцу все или некоторые полномочия контроля;2) данные о ценах сделок в форме слияний, присоединений (поглощений) или продажи предприятия в целом.В случае если объектом оценки является неконтрольное участие оценщик должен осуществить корректировку в размере скидки за неконтрольное участие.Метод отраслевых коэффициентов. Источником информации являются, как правило, данные специализированных отраслевых исследований (обзоров), составленных на основе анализа не менее чем половины предприятий данной отрасли, сопоставимых по размеру с оцениваемым.Оценщик осуществляет и отражает в отчете действия, направленные на установление соответствия результатов таких исследований, применяемым методам оценки, принципам оценки, характеристикам объекта оценки, предмету и условиям предполагаемой сделки с объектом оценки.Оценщик должен проверить и отразить в отчете соответствие результатов, полученных при применении данного метода, результатам, полученным с использованием других подходов и методов оценки.Как правило, результаты, полученные при применении данного метода, являются индикативными и не применяются при выведении итоговой величины стоимости или им придается наименьший удельный вес. Яковлев А. Особенности оценки стоимости предприятий для целей антикризисного управления // Финансовый советник. - 2007. - № 1.Существует точка зрения относительно возможности использования сравнительного подхода при оценке несостоятельных предприятий. В соответствии с ней, если целью процедуры банкротства является финансовое оздоровление предприятия, а в ходе продажи инвестор приобретает предприятие без долгов и планирует его дальнейшее развитие, то для целей оценки данное предприятие является действующим. Поэтому, по мнению некоторых оценщиков, стоимость, определенная на основании сравнительного подхода, должна быть основополагающей при принятии инвестором решения.Для целей антикризисного (арбитражного) управления методы сравнительного подхода практически неприменимы. Это связано, во-первых, со слабостью российского фондового рынка.Во-вторых, необходимо учесть, что финансовые показатели предприятий (которые можно получить открытым способом) с которыми происходит сравнение, не отражают реального финансового состояния предприятий, и полученные выводы о величине рыночной стоимости будут, скорее всего, ошибочны.В-третьих, при оценке кризисных предприятий достаточно проблематично подобрать аналоги. Исходя из этого, использование методов сравнительного подхода при оценке предприятий в рамках антикризисного (арбитражного) управления должно носить только вспомогательный характер.После расчета стоимости предприятия с помощью трех классических подходов оценщик должен определить итоговую величину стоимости.Необходимо отметить, что определение итоговой величины стоимости несостоятельного предприятия отличается от определения итоговой величины стоимости действующего предприятия, поскольку в первом случае необходимо провести тщательный анализ полученных результатов на предмет соответствия целям оценки и действующему законодательству.Например, при оценке несостоятельного предприятия с помощью затратного подхода очень часто возникает путаница между терминами "имущество" и "имущественный комплекс". В этом случае для устранения разногласий оценщикам и пользователям отчетов необходимо четко уяснить, что в ходе арбитражного управления стоимость имущества фактически означает стоимость конкурсной массы.Имущественный комплекс отражает совокупность имущества предприятия и оценивается в том случае, если планируется продажа предприятия (на этапе внешнего управления или конкурсного производства). В стоимости имущественного комплекса несостоятельного предприятия, оцененного с помощью затратного подхода, не учитывается доход, который может принести данный имущественный комплекс.Если же на стадии конкурсного производства принято решение о ликвидации предприятия, то в этом случае оценщик должен рассчитать ликвидационную стоимость имущества (активов). Валдайцев С.В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2006. - С. 131.Таким образом, в целом аналитические методы в практике оценки инвестиционной привлекательности предприятия представлены тремя основными подходами:1. Доходный подход - совокупность методов оценки стоимости объектов оценки, основанных на определении ожидаемых от предприятия доходов и последующем их преобразовании в стоимость на дату оценки;2. Затратный подход (подход на основе активов) - совокупность методов оценки стоимости предприятия, основанных на определении рыночной или иной стоимости активов за вычетом рыночной или иной стоимости обязательств;3. Сравнительный подход - совокупность методов оценки стоимости предприятия, основанных на сравнении объектов оценки с аналогичными объектами, в отношении которых имеется информация о ценах сделок с ними.Каждый из этих подходов может быть реализован различными методами. Как правило, чтобы получить действительно реальную оценку, применяются все три подхода, а затем проводится обоснованное обобщение результатов оценки предприятия. ЗаключениеОценочная деятельность в соответствии федеральным законом об оценочной деятельности - это деятельность по установлению в отношениях объектов гражданских прав, рыночной или иной статистики. Оценка стоимости предприятия определяет стоимость всех активов предприятия: недвижимого имущества, машин и оборудования, складских запасов, финансовых вложений, нематериальных активов. Кроме того, оценка стоимости предприятия отдельно учитывает эффективность работы компании, ее прошлые, настоящие и будущие доходы, перспективы развития и конкурентная среду на данном рынке, а затем проводится сравнение оцениваемой компании с предприятиями-аналогами. На основании такого комплексного анализа определяется реальная оценка стоимости предприятия, как имущественного комплекса, способного приносить прибыль.Выбор метода оценки инвестиционной привлекательности предприятия во многом зависит от того, на каком этапе развития и в каком финансовом состоянии находится предприятие в данный момент и каковы его перспективы. В зависимости от состояния и перспектив развития бизнеса расчет стоимости компании может основываться на применении следующих подходов.1. Затратный подход в оценке инвестиционной привлекательности предприятия рассматривает его стоимость с точки зрения понесенных издержек. Стоимость предприятия признается равной стоимости активов предприятия, оставшихся после погашения всех обязательств. Можно выделить главный признак затратного подхода к оценке стоимости предприятия - поэлементная оценка активов и пассивов предприятия, которая определяет основные сферы использования затратного подхода, а в его рамках, метода стоимости чистых активов:оценка предприятий с большим удельным весом основных средств или финансовых активов;оценка предприятий, по которым нет данных о полученных доходах за прошлые периоды;оценка предприятий, которые не могут спрогнозировать свои денежные потоки (в частности, несостоятельные предприятия).2. Доходный подход к оценке инвестиционной привлекательности предприятия считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов, поскольку под стоимостью предприятия в нем понимается не стоимость набора активов (здания, сооружения, машины, оборудование, нематериальные ценности и т.д.), а оценка потока будущих доходов. Доходный подход предполагает, что потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Причем существует две модели построения потока будущих доходов: денежный поток для собственного капитала, и для всего инвестированного капитала (учитывает и собственный и заемный капитал).Оценка доходным подходом предполагает построение прогноза доходов. В зависимости от равномерности поступления доходов выбирается либо метод капитализации, либо метод дисконтирования. Если будущие доходы будут примерно равны текущим или темпы их роста постоянны, то применяют метод капитализации. Метод капитализации предполагает также неопределенно долгий срок функционирования предприятия.Метод дисконтирования применяется при непостоянных финансовых показателях, а также в тех случаях, когда функционирование предприятия прекращается (независимо от причин) в обозримой перспективе, или предполагается выход из бизнеса. Оценка данным методом включает составление прогноза денежных потоков на каждый год прогнозного периода.3. Сравнительный подход к оценке инвестиционной привлекательности предприятия предполагает, что стоимость предприятия определяется тем, за сколько оно может быть продано при наличии достаточно сформированного рынка. Другими словами, наиболее вероятной величиной стоимости оцениваемого предприятия может быть реальная цена продажи аналогичного предприятия, зафиксированная рынком.Основными методами сравнительного подхода являются метод компании-аналога (метод рынка капитала), метод сделок, метод отраслевых коэффициентов.Данный подход можно с большим успехом применять в странах с развитой экономикой, финансовые рынки которых не подвержены резким периодическим колебаниям. Также для использования сравнительного подхода необходимо обеспечить профессиональным оценщикам доступ к финансовой информации (данные по продажным ценам, условиям продаж, и т.д.), сбором и хранением которой должны заниматься специализированные службы.Сравнительный и затратный подходы иногда объединяют в группу так называемых статических методов, так как при их использовании не происходит приведение разновременных денежных потоков к конкретному периоду времени. Чаще всего, для оценки стоимости указанная выше группа методов использует сложившиеся цены рынка на аналогичные предприятия (рыночный подход) или затраты по созданию составляющих их активов (затратный подход).Оценщик при проведении оценки обязан использовать (или обосновать отказ от использования) все три подхода к оценке инвестиционной привлекательности предприятия, но он вправе самостоятельно определять в рамках каждого из подходов к оценке конкретные методы оценки. Список использованной литературы1. Богатин Ю.В., Швандар В.А. Оценка эффективности бизнеса и инвестиций. - М.: Финансы, ЮНИТИ - ДАНА, 2007. 2. Валдайцев С.В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2006. 3. Грибовский С.В. Методы капитализации доходов. - СПб.: Питер, 2006. 4. Григорьев В.В. Особенности оценки несостоятельных предприятий. - М.: Спарк, 2007. 5. Григорьев В.В., Островкин И.М. Оценка бизнеса. Имущественный подход. М.: Дело, 2007. 6. Григорьев В.В., Федотова М.А. Оценка предприятия: теория и практика. - М.: ИНФРА-М, 2007. 7. Грязнова А.Г. Оценка бизнеса - М.: Финансы и статистика, 2007. 8. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов. - М., 2007. 9. Десмонд Г.М., Келли Р.Э. Руководство по оценке бизнеса. - М.: Российское общество оценщиков, 2007. 10. Дымшаков А. Управляя, оценивай: проблема использования методов оценки бизнеса в России // Управление компанией. - 2007. - №9. 11. Есипов В.Е., Маховикова Г.А., Терехова В.В. Оценка бизнеса. - СПб.: Питер, 2007. 12. Калинин Д. Новые методы оценки стоимости компаний и принятия инвестиционных решений // Рынок ценных бумаг. - 2005. - № 8. - С.44. 13. Карев В.П., Карев Д.В. Оценка бизнеса доходным подходом - констатация факта или прогнозное планирование? // Вопросы оценки. - 2007. - №1. 14. Козлов А., Салун В. Сколько стоит "закрытая" компания? // Рынок ценных бумаг. - 2007. - №16. - с.40 - 45. 15. Коупленд Т. и др. Стоимость компаний: оценка и управление. - М.: ЗАО "Олимп-Бизнес", 2007. 16. Лебедь Н.П., Мендрул О.Г. Практическое пособие по экспертной оценке предприятий. - К.: Эксперт-Л, 2007. 17. Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? Теорема ММ. - М.: Дело, 2007. 18. Мордашов С. Рычаги управления стоимостью компании // Рынок ценных бумаг. - 2005 - №15 - с.51-55. 19. Оценка бизнеса / Под ред.А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. - М.: Финансы и статистика, 2007. 20. Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / Под ред. Н.А. Абдулаева, Н.А. Голайко. - М.: ЭКМОС, 2007. 21. Паутинка Т.И. Методические аспекты оценки инвестиционной ?привлекательности предприятия. - М.: МЭСИ, 2006. 22. Постановление Правительства Российской Федерации "Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности" от 06.07.01 № 519 // Собрание законодательства Российской Федерации. - 2001. - ?N 50. - ст.4803. 23. Пратт Ш. Оценка бизнеса: анализ и оценка компаний закрытого типа. - М.: РОО, 2005. 24. Приказ Минфина Российской Федерации "Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ" от 29.01.2003 № 03-6/пз // Российская газета. - 2003. - № 51. 25. Результаты опроса 415 фирм, проведенного Российским клубом оценщиков за период с 21.04.2006 по 31.07.2006 // Пресс-релиз Российского клуба оценщиков. - М., 2006. 26. Салун В.С. Как правильно выбрать ставку дисконта. // Рынок ценных бумаг. - 2007. - №8. - с.24-28. 27. Семененко Б.Л. Теоретические и практические вопросы экспертной оценки. - М.: Инициатива, 2007. 28. Словарь терминов по профессиональной оценке / Под ред. М.А. Федотовой, И.Л. Артеменкова. - М.: Финансовая академия при Правительстве РФ, 2007. 29. Стоимость предприятия (теоретические подходы и практика оценки) / Под ред. Н.А. Абдулаева. - М.: Высшая школа приватизации и предпринимательства, 2007. 30. Тихонов О. Концепция дохода // Рынок ценных бумаг. - 2007. - №4 - с. 20-25. 31. Ушаков Е.П., Охрименко С.Е. Рыночная стоимость фирмы: принципы и методы оценки. - М.: ЦЭМН РАН, 2007. 32. Федеральный закон Российской Федерации "Об оценочной деятельности в Российской Федерации от 29.07.1998 № 135-ФЗ (ред. от 24.07.2007) // Собрание законодательства РФ. - 1998. - № 31. - ст.3813. 33. Черемных О. Повышение стоимости компании - цель управления бизнесом // Образование и Бизнес. - 2007. - №44 (68). 34. Шалаев В.Н. Оборудование как объект оценки. - М.: УОО, 2007. 35. Шарп Александер, Бейли. Инвестиции. - М.: ИНФРА-М, 2007. 36. Шипов В.Н. Специфика оценки стоимости предприятий в условиях современной российской экономики // Дайджест-Финансы. - 2005. - № 9 (69). - С. 19. 37. Яковлев А. Особенности оценки стоимости предприятий для целей антикризисного управления // Финансовый советник. - 2007. - № 1. ПриложенияПриложение 1 Классификация целей оценки инвестиционной привлекательности предприятия со стороны различных субъектов
Приложение 2 52 Классификация методов оценки инвестиционной привлекательности предприятия |
 |
|||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
| ©2011 |
